界面新闻记者 赵阳戈
坚守BOPP电工膜领域二十余年的泉州嘉德利电子材料股份公司（以下简称“嘉德利”）近期已获得了沪市主板的受理，并计划融资7.25亿元。
这家由“黄氏家族”掌舵的企业，凭借超薄膜技术在国内乃至全球市场占据重要席位。然而，亮眼市场地位的背后，其高度集中的股权结构、对海外设备与原料的深度依赖，以及产品价格下行、债务数据的攀升等，共同构成了此次IPO的争议点。
主营产品超薄膜均价走低
嘉德利自2002年5月成立以来，专注于BOPP电工膜领域已超过二十年，被评为国家级专精特新“小巨人”企业。公司已实现1.9μm超薄膜、125°C超耐温膜、900V超薄膜和2000V特种脉冲薄膜等标志性产品的规模化稳定生产。
BOPP电工膜作为一种通过双向拉伸工艺制成的聚丙烯基绝缘介质材料，主要应用于薄膜电容器用聚丙烯薄膜（电容膜）及复合铜箔基膜（应用于动力电池与储能电池）等领域。
经过多年发展，嘉德利在电容膜领域确立了显著的市场地位。目前，包括法拉电子（600563.SH）、鹰峰电子（874717.NQ）、TDK、KEMET等均已成为公司稳定客户。前五大客户贡献的收入占总收入比例达到六成。
根据中国电子元件行业协会统计数据显示，2024年公司在电容器用聚丙烯薄膜领域的销售额位列全球第二、国内第一，全球与国内市场占有率分别达到11.7%和16.4%。
嘉德利的经营规模保持整体增长态势。报告期内（2022年至2025年上半年），公司主营业务收入分别为5.5亿元、5.28亿元、7.28亿元和3.67亿元，2022年至2024年复合增长率达15.06%；净利润分别为1.92亿元、1.41亿元、2.38亿元和1.25亿元，并不如营收那般稳定增长。
界面新闻发现，在业绩增长的表象之下，嘉德利隐藏着若干经营隐忧。
首先，公司短期债务压力显著上升，两年间增幅接近五倍。
数据显示，嘉德利2022年短期借款为868万元，2023年增至3718.38万元，2024年进一步攀升至5020.14万元，两年间增长近五倍。尽管2025上半年该数据回落至3651.38万元，但同期公司新增长期借款2868.15万元。截至2025年中期，长短期借款合计超过6500万元。
其中，应收账款成为挤占现金流的主要因素之一，从2022年的7679.57万元增长至2025年上半年的1.54亿元。对比2024年与2022年数据，应收账款两年增幅达92%，远超32%的营业收入增速。
基于此，嘉德利此番计划将2亿元募集资金用于补流，以改善资金状况。
其次，公司核心产品价格呈现下降趋势。
界面新闻注意到，2025年上半年BOPP电工膜收入占比高达94.91%，其中超薄膜占总收入49.67%，构成公司核心产品线。
数据显示，超薄膜平均售价从2022年的7.99万元/吨下降至2025年上半年的6.92万元/吨，降幅达13%。薄型膜与中厚膜的平均售价也出现不同程度下滑。
再次，公司存货跌价计提比例显著低于行业平均水平。
招股说明书显示，2022年至2025年上半年，公司存货账面价值分别为1.13亿元、1.22亿元、1.44亿元和1.36亿元，构成资金占用的重要部分。
嘉德利报告期内的存货跌价准备计提比例分别为0.57%、2.23%、0.78%和0.95%，显著低于同期行业平均值分别达到6.78%、7.62%、8.31%和9.5%。对此，公司解释称不存在大规模减值情况，但这一差异可能成为监管审核的重点关注领域。
最后，嘉德利在产能利用率数据的披露方式上值得商榷。
2022年至2025年上半年，嘉德利产能分别为1.14万吨、1.29万吨、1.74万吨和8695.3吨，标准化产量分别为1.23万吨、1.29万吨、1.79万吨和9200.12吨，据此计算的产能利用率分别为107.74%、99.52%、102.89%和105.81%。公司解释称，标准化产量系将不同厚度的BOPP电工膜产能和产量统一换算为5.0μm标准规格所得。
然而，界面新闻记者发现，同期嘉德利实际产量分别为9846.41吨、1.03万吨、1.39万吨和7086.37吨，对应的实际产能利用率分别为86.42%、79.64%、79.95%和81.5%，低于披露的水平。
值得注意的是，在计算产销率时，公司选择以实际产量为分母，得出相对较高的产销率数据。报告期内，公司实际销量分别为9791.59吨、9992.32吨、14127.39吨和6976.95吨，据此计算的产销率分别为99.44%、97.08%、101.61%和98.46%。
据悉，嘉德利还计划进一步通过IPO募投扩大产能。“新建嘉德利厦门新材料生产基地(一期)”项目建设期3年，达产后将新增年产7500吨BOPP电工膜产能。
供应链海外依存度高
嘉德利的供应链关键环节严重依赖海外供应商。
一方面，生产设备供应商高度集中。
招股书显示，嘉德利目前已投产的7条BOPP电工膜生产线全部采购自德国布鲁克纳，另有4条生产线仍在建设中。
对于设备完全依赖单一供应商的状况，嘉德利表示存在客观制约，也坦言，若国际贸易摩擦导致设备供应商所在国出台限制性贸易政策，将对公司生产经营造成不利影响。
另一方面，原材料采购也主要依赖海外供应。
根据招股说明书，嘉德利生产BOPP电工膜所需的主要原材料为电工级聚丙烯树脂。
然而，目前BOPP电工膜用聚丙烯树脂国产化程度较低。以中石油、中石化为主的国内厂商在电工级聚丙烯树脂研发方面仍处于实验及试生产阶段。国内BOPP电工膜用聚丙烯树脂大部分依赖进口，主要供应商包括北欧化工（博禄公司）、大韩油化和新加坡TPC。报告期内，嘉德利主要采购北欧化工生产的聚丙烯树脂（博禄公司供应约八成原料），仅少量采购国产聚丙烯树脂用于试生产。
显然，嘉德利存在原材料供应商集中的风险。
“黄氏家族”控股95%，辅导期引入4家外部投资者
嘉德利成立时的创始人为郭丽珍。2010年8月，郭丽珍将股权平均转让给黄泽忠、黄炎煌，二人成为公司现任控股股东和实际控制人。
2025年6月，嘉德利实施首次增资，注册资本增加1698.754万元，引入福创投等4家外部投资者，增资价格为8.83元/股。通过此次增资，公司股东人数“扩充”至6位。黄泽忠、黄炎煌的持股比例分别被“稀释”至47.9442%，但合计仍控制95.8884%的股权。
界面新闻注意到，嘉德利与广发证券于2024年12月签署上市辅导协议，这意味着外部投资者是在辅导期内引入。根据对赌协议，若公司未能在2028年年底前完成A股上市，将触发回购条款。
嘉德利“家族企业”特征显著。目前黄泽忠担任公司董事、总经理，黄炎煌任董事、副总经理，二人为表兄弟关系。董事长黄焕明系黄炎煌父亲、黄泽忠姑父；财务总监黄坤锋与黄泽忠也为表兄弟关系。黄焕明于2022年11月从郭丽珍丈夫黄栋良手中接任董事长职务，黄泽忠的总经理职务则从黄炎煌母亲黄碧芬手中接任。黄泽忠母亲陈美英曾在2022年11月至2024年3月期间担任公司董事。而对于上述人事安排，嘉德利将其定义为“家族成员内部调整”。
股权高度集中下，嘉德利提示风险称，实际控制人或可不当干预公司决策，从而损害其他股东利益。